逆战“黑天鹅”——中国房地产投资市场多维度探析

2020年伊始，“新冠”疫情这只黑天鹅让人措手不及。在目前仍然充斥着各种不确定性的情况下，这场疫情将会如何影响中国房地产投资市场？我们将从以下五个问题进行多维度深入探析。

• 不同资产类型在短期以及中长期各面临怎样的冲击？
• 又具有怎样的反弹能力？
• 是否会迎来结构性调整？
• 此次事件会给投资者带来什么启示？
• 哪些增量或存量市场的行业先锋已在投融管退不同层面开始有所行动？

不同资产类型在短期内受影响的程度：

酒店>零售地产>办公楼>物流地产

酒店

中国的酒店业无疑是受疫情影响最大的行业之一。1月24日，文化和旅游部办公厅印发紧急通知，由于新型冠状病毒引发的肺炎疫情，要求即日起，全国旅行社及在线旅游企业暂停经营团队旅游及“机票+酒店”旅游产品。1月27日后，包括出境游在内的所有团队游及“机票+酒店”服务也需全面暂停。与旅游业相辅相成的酒店业，因此也被迫按下了“暂停”键，重创难免。根据STR数据显示，中国大陆地区的酒店入住率从2020在1月14日至26日下滑75%，1月26日当天入住率仅为17%。短期内无法正常营业让酒店面临不小的成本支出以及现金流压力。

零售地产

零售地产中的餐饮和娱乐业态因疫情影响受到的冲击较大。春节期间，全国各地采取了居家隔离、延长春节假期等防控措施，避免人口大规模流动和聚集，因此各类聚餐、婚宴等活动几乎全部取消，大量餐饮门店停业。2月12日，中国烹饪协会发布的《2020年新冠肺炎疫情期间中国餐饮业经营状况和发展趋势调查分析报告》显示，疫情期间，78%的餐饮企业营业收入损失达100%以上，仅在春节的七天内，疫情已对餐饮行业零售额造成5000亿元人民币左右的损失。同时，线下实体的娱乐业态，如电影院、KTV等场所也因疫情大多关闭。部分业主在这段时间为了和租户共度时艰，提出了减免租金的措施，但同时这也给业主带了部分现金流的损失。

办公楼

与酒店以及零售地产不同的是，办公楼的终端用户是企业为主。一方面，虽然办公楼租户的业务展开也会因疫情受到影响，但由此传导至对办公楼租赁需求的压力上，会有一定的延迟性。另一方面，部分业主虽然面临不能全员复工的挑战，但仍可采取网上营销、远程办公等措施开展业务。因此短期内，办公楼相较于酒店和零售板块而言租金收入影响有限。

物流地产

对于物流板块来说，部分承租高标库的企业，尤其中小型租户的现金流可能会受到货物囤积、个别消费品类短期动荡、卫生升级致物流成本上升等因素的影响。但对于部分业主而言，短期内部分仓库租赁需求会因为以下三方面的影响而有所增加：第一，多家生鲜电商平台订单量陡增，冷链物流的需求随之上升；第二，由于交通限行让业务开展受限，再加上复工困难造成人手短缺，导致部分货物周转受阻；第三，线上消费需求的扩容以及商品周转难度的增加导致的货物囤积，令短期内部分仓库出现新增租赁需求。因此在疫情期间，高标仓库以及冷链运输受到的影响非常有限。

2月10日，习近平总书记在北京调研指导新型冠状病毒肺炎疫情防控工作时强调：我国经济长期向好的基本面没有变，疫情的冲击只是短期的，不要被问题和困难吓倒。

即便有上文提到的短期内的种种影响，但从中长期来看，中国经济具有超强的发展韧性，疫情所造成的经济短期波动会逐渐减弱并回归到经济发展的一般趋势，它不会改变中国经济稳中向好、长期向好的基本趋势和在全球经济中的上升地位。

不同资产类别中长期的恢复速度：

酒店>零售地产>物流地产>办公楼

酒店

虽然酒店业在短期受到冲击最大，但酒店业的复苏也会是最快。以2003年“非典（SARS）”时期对酒店业的影响做参考，据STR数据，在2003年疫情集中的的北京地区，酒店市场5月的入住率降至10％，然而在6月底北京市解除SARS警报后，酒店市场的入住率在7、8、9月迅速回升至52％、65％和72％。同样地，从疫情最严重的5月到疫情逐渐被控制的8月期间，内地酒店市场的入住率从18%增长至67%，而平均房价也仅在当年的4至6月出现过下滑。

预计在“新冠”疫情得到有效控制后，国内旅游的需求将首先反弹，这将推动酒店业恢复健康态势。在经过长时间的居家期后，相信想和亲朋结伴出游和相聚的心情愈发强烈，这部分消费伴随延迟补偿，会有很强的反弹力。

而与SARS给酒店业带来的脉冲式影响不同的是，此次“新冠”疫情给酒店业将会带来更多长尾效应。国内酒店行业料将出现新的格局，例如开拓在线化管理、无人化服务等，而消费者对安全性的极度需求，或许将直接促使大中小型酒店跨越品牌和集团，实现物联互通。

酒店投资市场：

由于私募股权和机构投资者仍然有资产配置的需求，我们预计酒店投资活动将在今年下半年复苏。据了解，部分大宗酒店交易目前仍在按原计划推进。

零售地产

回顾全球以往的疫情或自然灾害影响，可发现零售市场一般会经历三个阶段：冲击、恢复和回稳。中国受2003年SARS冲击三个月后，随着疫情的逐渐好转，零售市场也逐渐恢复直至最后达到平稳增长的态势。

^{数据来源：国家统计局}

相信此次疫情结束后，消费市场仍将回归经济基本面，作为驱动中国经济增长的动力和引擎。同时，预计消费者的新需求将推动零售行业新的竞争格局形成。

疫情期间，消费者对于配送到家和线上购买的需求上升趋势已非常明显，预计这种现象在疫情后会持续，全渠道销售的渗透将会持续提升。

对社区型商场的偏好更加明显。社区型商业相对而言对人流的聚集性要求较低，同时又能满足居家生活的刚性需要，将会吸引更多的客户。

对生鲜类商品质量要求更高。生鲜商品的质量、安全性、新鲜度、丰富度、履约时间、性价比等，都会令顾客对购买渠道和零售商的选择产生更大影响。

未来，零售商们需要强化供应链建设，打通全渠道销售变得至关重要。

零售地产投资市场：

行业集中度加速提升，中小企业的生存或面临更大挑战。对于投资者而言，为了提高收益率，选择一个拥有专业资管能力团队的购物中心将会是首选。此外，优质的社区型展现出良好的韧性，预计将会受到投资者关注。

办公楼

虽然本次疫情短期对办公楼板块冲击较小，但在疫情开始之前，全国一线城市和大部分主要二线城市的办公楼市场已经进入供应周期，租金增长和去化速度都面临挑战。并且，此供应周期在未来一段时间仍会持续，这意味着未来几年办公楼市场压力仍存。本次疫情对租赁需求的影响将进一步改变租赁市场格局。

^{数据来源：仲量联行}

疫情结束之后，预计生物医药大健康产业、保险行业、TMT行业以及环境保护关联产业的需求将稳步增长；而金融、专业服务业相对而言抗压能力较强，金融开放等政策的延续也将推动此类行业的需求。但疫情之下，中小企业的经营压力增加，虽然各级政府已出台相关推动政策，包括金融支持、税收及其他费用的减免和延期缴纳帮助中小型企业，但我们预期2020年仍会有不少中小企业面临优胜劣汰的现实挑战。

办公楼投资市场：

自2019年以来，全国一线城市和大部分主要二线城市的办公楼租赁市场持续承压，投资者的投资风险上扬，料将进一步推动办公楼物业的投资收益率上行。对于自身项目表现欠佳、资管能力较弱的业主来说，此次疫情无疑会给他们造成更大的压力。

物流地产

各级政府已陆续出台各项复工政策以及税收优惠等政策，保障物流企业早日恢复正常运转，各省市复工政策及安排随疫情持续调整。由于疫情之下，更多线上渠道扩的容、民生相关品类需求的不降反升，使得高标仓库韧性十足。此外，疫情之后，物流仓储基础设施建设，尤其是冷库和冷链运输，以及公共基础物流战略仓的前置，将会受到关注。

物流地产投资市场：

越来越多的机构投资者在把目光投向物流仓储行业，而不同类型的资本对物流产业的态度也体现了各自不同的回报需求。

除了以上四种资产类型外，还有一匹黑马——

数据中心

随着5G网络时代的到来、零售业的线上扩容、网络营销和视频会议的需求大增以及大数据等新应用的普及，对数据的处理速度和时延性能的要求越来越高，数据中心成为特殊时期后的一匹黑马，进入到越来越多投资者的视线。相信投资者的资产配置亦将变得更加多元化。

房地产行业的抗“疫”先锋

在这段时间，我们发现有不少房地产的业界代表，在存量或增量市场，在投融管退不同层面，分别给市场带来一些正面的声音和消息，又或是呈现出强烈的社会责任感与同袍共克时艰，更有不少先锋做出新的尝试和改变。

“投”

在存量市场中，尽管受到疫情影响，部分大宗交易的谈判进程有所放缓，但新加坡主权财富基金GIC仍在2月初宣布以逾80亿元人民币的价格，从韩国 LG 集团手中收购了位于北京国贸中心区的 LG 双子塔项目，显示了投资者对中国的基本面和前景仍持乐观态度。

• 在一级市场中，香港置地于2月中斥资310.5亿元拿下上海徐汇滨江地块，刷新中国大陆最高价地块纪录。值得注意的是，该幅地块设置了严格的持有要求，香港置地将按出让年限持有地块内包括地上、地下100％商业，60％办公，100%文化体育以及所有的租赁住宅。180万的开发体量叠加7-8年的开发周期，该项目料将成为上海有史以来最大的单一地产投资项目。在新冠疫情期间，仍然不改购地计划——这一消息的公布无疑给市场带来一些振奋，显示了投资者对上海的长远发展充满信心。我们预计上海仍然是投资者在中国大陆的首选投资

在一级市场中，香港置地于2月中斥资310.5亿元拿下上海徐汇滨江地块，刷新中国大陆最高价地块纪录。值得注意的是，该幅地块设置了严格的持有要求，香港置地将按出让年限持有地块内包括地上、地下100％商业，60％办公，100%文化体育以及所有的租赁住宅。180万的开发体量叠加7-8年的开发周期，该项目料将成为上海有史以来最大的单一地产投资项目。在新冠疫情期间，仍然不改购地计划——这一消息的公布无疑给市场带来一些振奋，显示了投资者对上海的长远发展充满信心。我们预计上海仍然是投资者在中国大陆的首选投资目的地。

“融”

作为商业地产的业主方，疫情之下需面对两类融资难题：一类是存量融资产品，例如正处于存续期的CMBS、类REITs等，如何能够保证按时偿还投资者资金；另一类是增量融资，对应难题是如何能够更快地在市场获取增量资金。对此，少数龙头房企已对内发布相应的融资策略，针对现有债务合同，可基于条款中的“不可抗力”因素，向金融机构商谈一年期的延期还款；往后的新增债券融资必须要以中长期为主，通过长债换短债的方式延长贷款期限；严格限定各类融资成本上限，最终实现债务优化。

而对于开发商来说，资金来源一是销售回款，二是融资。在销售暂停、销售回款被迫延迟的情况下，短期流动性问题成为各家房企的主要挑战。加速融资成为房企获取资金的重要渠道。我们注意到,部分百强房企已先人一步在2020年初就已完成几笔大额融资。而首创置业则于今年二月初获批一笔金额为60亿元的私募公司债。相信这将能优化首创置业的债务结构，降低其资金风险。一般而言，房地产行业的融资七成到八成左右是在上半年完成的，相信会有越来越多的房企会抓住目前的融资窗口期，尽快发债融资以减轻自己现金流的压力。

“管”

我们看到很多商场的运营方和零售商纷纷积极寻找对策，例如上海的浦东嘉里城、置汇旭辉广场、龙湖旗下的部分商场等，都成立了微信社群以及推广小程序等，帮助实体租户打通网上销售渠道；部分地区的万达广场俨然迅速“变身”成网上商场；还有诸如厦门磐基商场等打造的线上社区，形成顾客“粉丝圈”。我们预计会有越来越多类似的线上线下联动出现，短期内可以快速帮助租户回笼现金流，长期也将有利于电商与实体的平衡。

“退”

对于存量投资市场而言，对业主来说，短期之内并非最佳的退出时机，大部分业主仍是以抗疫和维持日常运营为主要工作内容。

而在增量市场中，开发商们纷纷谋求出路，化被动为主动。例如恒大带起线上售楼风潮，真正形成互联网产品并将其精细化，使app登记用户数陡增。一系列的变革性举措不仅颠覆了住宅市场的传统营销模式，也成为“房地产+互联网”新样本，给整个房地产行业都带来新的启发。